近日，國貨美妝品牌自然堂向港交所遞交上市申請，華泰國際與瑞銀集團擔任聯席保薦人，標志著這家深耕中國市場二十余年的企業正式開啟資本化新征程。作為CS渠道（化妝品專門店渠道）的開拓者，自然堂憑借“你本來就很美”的經典口號，從二三線市場崛起，逐步躋身中國美妝零售品牌十強，與上美股份、珀萊雅并稱“老牌三強”。

自然堂的成長軌跡，折射出國產美妝行業的變遷。2001年，創始人鄭春穎將伽藍集團總部遷至上海，推出自然堂品牌。彼時，二三線城市的化妝品專營店（CS渠道）正成為年輕人購買日化產品的主要場景。自然堂以性價比高、包裝時尚的產品切入這一空白市場，通過“訂貨會”模式與經銷商深度合作，僅用兩年便成為CS渠道第一品牌，引領了行業渠道變革。

2006年，自然堂開始向商超渠道進軍，并大規模投放衛視廣告，直接與國際品牌和韓妝展開競爭。截至2010年，其商超專柜數量超過2600家，奠定了“國貨標桿”的地位。面對電商浪潮，自然堂未盲目追逐線上流量，而是構建線上線下融合的數字化零售體系，形成DTC（直面消費者）與BRC（批發零售）雙輪驅動模式。這種穩健風格也體現在資本化節奏上——直至今年IPO前，自然堂才完成唯一一輪融資，引入歐萊雅與加華資本，投后估值突破71億元。

加華資本的投資邏輯聚焦于自然堂“耕耘消費者終身價值”的戰略與研發能力。入股后，加華團隊協助企業構建以ROE為核心的預算管理體系，并深度參與經營分析，從戰略規劃到DTC渠道運營提供全方位支持。目前，自然堂線上營收占比達68.8%，但線下渠道仍貢獻超三成收入，覆蓋超6萬個零售終端，形成獨特的資產護城河。

盡管渠道優勢顯著，自然堂的財務表現卻暴露出增長韌性不足的問題。招股書顯示，2022年至2024年，其營業收入從42.92億元增至46.01億元，2025年上半年達24.48億元，同比增長6.4%。但同期凈利潤波動較大，2024年降至1.90億元，2025年上半年凈利潤率為7.8%，顯著低于珀萊雅（14%）、上美股份（11.7%）等競爭對手。更關鍵的是，自然堂對單一品牌的依賴度過高——核心品牌“自然堂”收入占比始終超過94%，而同行如珀萊雅已通過多品牌矩陣覆蓋不同消費群體。

在產品層面，自然堂試圖通過“極致單品”策略突圍。例如，主打修護抗老的“極地圣水”精華因含喜馬拉雅極地酵母成分，被李佳琦稱為“中國神仙水”，上線即售罄；針對熬夜人群的“小紫瓶”精華則以親民價格和顯著效果，在社交平臺積累超十萬篇用戶分享筆記，形成口碑資產。然而，這些爆品尚未能徹底改變品牌結構單一的局面。2024年，伽藍集團更名為“上海自然堂集團有限公司”，進一步凸顯了單品牌驅動的特征。

研發投入不足是另一大隱憂。2022年至2024年，自然堂銷售及營銷開支占比高達54.2%至59.0%，而研發開支占比從2.8%降至2.0%，三年累計投入僅3.48億元，不及2024年單一年度營銷支出的13%。盡管招股書強調“科技美妝”定位，但實際投入與戰略目標仍存在差距。

此次IPO為自然堂提供了破局契機。募資將用于強化DTC能力、拓展品牌組合、加大研發投入及開拓海外市場。歐萊雅的入股被視為關鍵戰略協同——作為全球研發投入最高的美妝巨頭，歐萊雅可在活性成分開發、皮膚科學等領域為自然堂提供技術補強；其成熟的全球化運營經驗，則能助力自然堂加速海外擴張；未來雙方或通過技術授權、共同孵化新品牌等方式，幫助自然堂構建多品牌矩陣，降低單一品牌風險。

對于鄭春穎家族控股的自然堂而言，資本與戰略投資者的雙重加持能否轉化為市場競爭力，仍需時間驗證。在美妝行業洗牌加劇的背景下，這家“老牌三強”之一的企業，需在品牌多元化、盈利能力和研發創新等維度實現實質性突破，方能在資本市場的考驗中站穩腳跟。