近期，隨著“歐佩克+”八國宣布12月繼續(xù)增產(chǎn)，國際原油市場面臨新的壓力，油價已滑落至每桶60美元附近。這一動態(tài)引發(fā)市場對當(dāng)前石油周期所處位置的廣泛討論，尤其是在供給持續(xù)釋放而需求增長放緩的背景下，油價走勢成為焦點。

作為中國海上原油及天然氣生產(chǎn)的領(lǐng)軍企業(yè)，中國海油的經(jīng)營業(yè)績與估值與國際原油價格緊密相連。該公司專注于上游勘探開發(fā)，其盈利模式主要受油氣產(chǎn)量、桶油成本及國際油價三重因素影響。在油價波動時，油氣產(chǎn)量的增長能夠在一定程度上對沖油價下跌對營收的沖擊，而桶油成本的穩(wěn)定則進(jìn)一步鞏固了企業(yè)的盈利能力。

回顧歷史，2014年至2016年以及2019年至2020年兩輪原油下行周期中，油價均經(jīng)歷了顯著下跌。在供給過剩和需求放緩的雙重壓力下，油價曾一度跌至每桶35美元區(qū)間。若當(dāng)前市場遵循類似邏輯，油價可能繼續(xù)面臨下行壓力，而中國海油的估值也將隨之經(jīng)歷周期性調(diào)整。然而，這一過程也可能為行業(yè)出清后的反彈埋下伏筆。

從企業(yè)基本面來看，中國海油在油氣產(chǎn)量和成本控制方面表現(xiàn)出色。近年來，其油氣產(chǎn)量持續(xù)增長，得益于我國海域豐富的探礦權(quán)和海上原油“增儲上產(chǎn)”的巨大潛力。同時，桶油成本在管理層優(yōu)異的成本管控和行業(yè)技術(shù)進(jìn)步的推動下顯著下降，進(jìn)一步提升了企業(yè)的盈利能力。盡管桶油成本已穩(wěn)定在較低水平，但技術(shù)進(jìn)步和規(guī)模效應(yīng)仍有望繼續(xù)推動成本優(yōu)化。

在國際油價波動的影響下，中國海油的歸母凈利潤、凈資產(chǎn)收益率和估值均呈現(xiàn)出明顯的周期性波動。然而，與周期底部相比，企業(yè)在相同油價水平下的盈利能力已實現(xiàn)顯著提升。這表明，盡管油價波動對企業(yè)經(jīng)營造成影響，但中國海油通過優(yōu)化產(chǎn)量和成本控制，已建立起較強(qiáng)的抗風(fēng)險能力。

從估值角度來看，中國海油目前估值基本合理。假設(shè)企業(yè)維持當(dāng)前油價水平，并考慮桶油成本和油氣產(chǎn)量的穩(wěn)定增長，其利潤增速有望與產(chǎn)量增速保持一致。在市盈率維持穩(wěn)定的情況下，資本增值收益與股息收益率相結(jié)合，可為投資者提供較為可觀的年化收益。

回顧兩輪原油周期，中國海油的估值均經(jīng)歷了大幅波動。在周期底部，估值往往跌至較低水平，而隨著油價回升，估值也隨之修復(fù)。這一過程中，“戴維斯雙擊”或“戴維斯雙殺”現(xiàn)象時有發(fā)生，即盈利與估值的同步上升或下降。當(dāng)前，國際油價再次來到關(guān)鍵位置，市場普遍關(guān)注其未來走勢及對中國海油估值的影響。

當(dāng)前國際油價面臨的供給端壓力主要來自美國頁巖油產(chǎn)量的歷史新高、歐佩克+減產(chǎn)協(xié)議的恢復(fù)以及巴西、圭亞那等國的增產(chǎn)。而在需求端，中國成品油消費已達(dá)峰并出現(xiàn)下降趨勢，其他經(jīng)濟(jì)體需求則總體平穩(wěn)。供大于求的局面已成為市場共識，油價因此面臨下行壓力。

與2014年下行周期相似，當(dāng)前供給端快速增長而需求端基本平穩(wěn)。若排除產(chǎn)油國沖突、重大自然災(zāi)害等擾動因素以及疫情等需求驟降因素，國際油價可能較長時間內(nèi)在每桶50至65美元區(qū)間波動下行。在油價跌至關(guān)鍵關(guān)口時，歐佩克+組織可能采取減產(chǎn)措施，但若俄羅斯等產(chǎn)油國拒絕減產(chǎn)，油價戰(zhàn)可能加速推動油價跌至底部區(qū)間。

原油生產(chǎn)的行業(yè)特性決定了其供給調(diào)整的滯后性。原油生產(chǎn)前期需要大量固定資產(chǎn)投資，且產(chǎn)出周期較長。因此，在低油價期間，資本開支減少和關(guān)井現(xiàn)象將導(dǎo)致未來投產(chǎn)供給下降。這一過程可能推動油價在行業(yè)出清后迎來反彈。

市場還需關(guān)注產(chǎn)油國大規(guī)模沖突、貿(mào)易摩擦升級等突發(fā)因素對供需的影響。這些因素可能短期造成原油溢價，但長期來看，原油周期仍受行業(yè)特性和供需基本面主導(dǎo)。對于中國海油而言，其估值隨原油周期下移和修復(fù)的過程存在預(yù)期差，投資者需密切關(guān)注市場動態(tài)并做好風(fēng)險控制。